876货源网6月15日讯：

我们把中国最近几年的居民部门房贷增速、杠杆率、抵押比、贷款收入比与美国次贷危机爆发前的几年作比较。尽管中美从家庭的代际财富转移到政府对房地产市场的干预程度都有很大的不同，使得中国发生像美国2008-09年那样发生快速债务通缩的可能性不高，但是从长期来看，人们可能高估了政策对房价的控制力，低估了货币信用收缩的影响。对比中美居民部门房贷和杠杆有助于让我们知道犀牛的轮廓，以及我们离犀牛的距离。

一、房地产：中国经济最重要的资产与负债

房地产是现代经济中最重要的资产，也是商业银行体系最主要的抵押品。中国1998年的房改释放了商品房市场的洪荒之力。过去20年，中国城镇居民可支配收入上升6.2倍，城镇化率从33.35%上升到57.35%。根据社科院的数据，中国房地产市值从2004年32.7万亿上升到2016年206.7万亿。同期，股票市值3.72万亿上升到50.77万亿，债市规模从5.08万亿上升到44.34万亿，两者加起来也不及房地产一半。

从中国居民的部门资产负债表来看，房地产是中国居民最重要的资产。根据社科院的统计，2014年中国居民房地产市值占居民总资产比重为53.8%，而同期美国为23.6%。

房贷是中国家庭最主要的负债。随着房地产市场的快速膨胀，中国居民房贷规模大幅上升，2011年底居民房贷余额为7万亿，到2016年底房贷余额已超过19万亿。2016年中国居民房贷占比居民总贷款60.3%，且2013年以来持续上升。美国2006-08年居民房贷占居民总贷款78%，且在2006年之前也持续上升。

房贷也是金融体系最重要的资产。2000-2006年，美国住房抵押贷款占比总贷款从38%上升至45%。2010-2016年，中国住房抵押贷款占比总贷款从15%上升至21%。中国房贷占比低的主因是中国的非金融企业部门仍以间接融资为主。但是2013-2016年的中国房贷同比增速已经超过了美国次贷危机爆发前的房贷增速的峰值。

二、居民部门快速加杠杆：中国家庭的存量杠杆和购房者的边际杠杆都在快速上升

中国居民部门的杠杆率水平(43.2%)并不高，不仅显著低于美国(79.4%)、日本(62.2%)和发达国家平均水平(76.1%)，也仅略高于新兴市场平均水平(36.6%)。

但是中国家庭杠杆率上升的速度非常惊人。2006-2016年，中国居民部门杠杆率从11%上升至45%，十年间增长3倍。对比2008年之后各国居民部门加杠杆的速度，中国是新兴市场的2.6倍。中国居民部门快速加杠杆的背后，反映了中国房地产价格脱离了居民可支配收入的快速上涨。

然而，单纯用居民部门杠杆率的高低并不能判断房地产价格溃缩的风险，因为决定房价的不是居民的整体杠杆率，而是购房者的边际杠杆。

2012年开始，中国居民购房抵押率(Loan to Value Ratio，LTV)不断上行，并在2015-2016年加速上行。2016年底中国购房抵押率LTV达到50%，相当于美国2001-2002年的水平，与美国2004-06次贷危机爆发之前的LTV (56%)相差不大。这段时间(2000-2006)，美国经历了金融自由化繁荣带来的过度信贷创造和小布什政府承诺“居者有其屋”政策带来的放宽购房者条件和信贷支持，这些是LTV快速上升的基础。

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